Nu ringer vi in det nya börsåret

2022 var ett händelserikt år som var svårt att förutspå, med geopolitisk oro och skenande inflation. Vi gick in i året med insikten om att en avtagande ekonomisk tillväxt skulle kunna leda till volatila aktiemarknader. Med en tilltagande inflation såg vi risk för såväl marginalpress som stigande räntor. Högre långräntor riskerade att sätta press på den höga värderingen, inte minst bland de högst värderade bolagen där multiplarna skenat under flera år av lågräntemiljö.

Men att inflationen skulle stiga så snabbt — och till den grad som den gjorde — var förstås svårt att förutse. Detta överraskade även centralbankerna. De hade länge agerat efter tesen att inflationen var övergående, varför åtgärder med höjda räntor lät vänta på sig. När centralbankerna väl agerade blev räntehöjningarna både snabba och kraftiga.

Inflationen och centralbankspolitiken präglade därefter fjolårets utveckling på Stockholmsbörsen. Börsnedgången kan till stor del förklaras av ränteuppgången, med lägre värderingar som följd. För långsiktiga investerare har det lett till att avkastningsmöjligheten framåt förbättrats. I det korta perspektivet tycker jag dock att relationen mellan risk och avkastning är mindre attraktiv. Detta givet den låga riskpremien samtidigt som vi nu står inför en tydlig konjunkturnedgång och sannolikt också lägre vinster från börsbolagen.

Risk för vikande vinster

Många ledande makroekonomiska indikatorer fortsätter att peka mot global recession i år. Centralbankerna stramar åt likviditetsvillkoren och höjer styrräntorna i en aldrig tidigare skådad takt. Vi har tidigare argumenterat för en relativt kortfattad och konsumentledd lågkonjunktur, men det finns nu varningssignaler om det kan bli en mer utdragen allmän nedgång. Mycket av medvinden efter covid-19 borde också övergå till motvind. Den "nominella illusionen" – där priserna blåser upp försäljningssiffrorna medan volymerna försvagas – bör gradvis minska. Stora lager är en utmaning. Arbetslösheten förväntas stiga och företagen får svårare att föra över sina kostnadsökningar till konsumenterna. Vinstmarginalerna kommer sannolikt att pressas och så småningom leda till resultatnedgång.
Inflationen och löneutvecklingen ser däremot ut att förbli på en alltför hög nivå för centralbankernas smak varför räntesänkningar ser ut att dröja. Men takten i centralbankernas räntehöjningar blir sannolikt lägre.

Från räntor till vinster

När vi nu går in i 2023 ser jag framför mig ett fokusskifte. Visst lär vi fortsatt påverkas av centralbankspolitiken men samtidigt ser jag att alltmer ljus riktas mot bolagens vinstutveckling. Baserat på vår syn om den globala konjunkturen och vad ledande indikatorer säger, ser jag en överhängande risk för vinstrecession och att de vinstprognoser som i idag ligger kan visa sig vara för optimistiska. Givet detta förespråkar jag en fortsatt defensiv inriktning ännu en tid. Man gör bäst i att söka sig till det kvalitetsaktiesegment som historiskt visat en högre vinststabilitet i samband med recessioner.  

Kvalitetsaktier mest intressant

I tider av breda vinstnedgångar visar historien att de säkraste hamnarna hittas i de klassiskt defensiva sektorerna. Samtidigt som de mer cykliska sektorerna (energi, råvaror och även finans) föga överraskande haft det tuffast, har defensiva sektorer som läkemedel och dagligvaror klarat sig betydligt bättre. Tittar vi på faktornivå kan jag konstatera att såväl värde- som tillväxtaktier haft svårt att försvara sina vinster. Kvalitetsaktier har klarat det betydligt bättre, vilket talar för att det är här du som investerare bör lägga ditt fokus.
Jag kategoriserar kvalitetsaktier som aktier med en hög avkastning på sysselsatt kapital (ROCE), där stabilitet över tid är det viktigaste. Möjligheten att konvertera intäkter till pengar i bolaget är också en viktig faktor, inte minst i tider då likviditet är en bristvara.

Med detta sagt behöver börsåret 2023 inte bli en upprepning av 2022. På många håll återspeglar för närvarande såväl kursutveckling som sänkta prognoser de svaga utsikterna. Längre in i året kommer marknadens fokus hamna på 2024, med möjligheter till förbättringar på flera plan — men där centralbankerna sannolikt ännu en gång spelar huvudrollen.

Text: Martin Björsell Foto: Henric Uhrbom

Publicerat 04.01.2023